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国泰君安:美股创纪录的牛市为什么与美债平曲线并存? 致富网小投资项目

来源:股票资讯 作者:佚名 浏览量:254

最近,美股迎来了创纪录的多头,理论上意味着股票投资者对美国未来经济持乐观态度。另一方面,美国债券收益率曲线极其平坦,通常代表着经济衰退的前兆,甚至是股市崩盘的先行信号。股票收敛到债券还是债券收敛到股票?

美股迎来了10年来最长的牛市。

截至美国当地时间8月22日,美股创下本轮超长牛市新纪录。纳斯达克指数收于7889.1点,创下新高。尽管道琼斯和标准普尔500指数指数收盘下跌,但美国股市创造了持续3453天的牛市历史记录。

这一轮美国股市的超长牛市始于2009年3月9日,当时标准普尔500指数跌至金融危机以来的最低点,然后标准普尔500指数一路反弹,截至昨日收盘累计上涨329%。道琼斯指数上涨近三倍,纳斯达克指数涨幅高达504%。

1.美国股市10年牛市库存。

我们从个股、行业、泡沫生成环境、美股牛市特点四个方面对本轮超长牛市进行盘点:

1据wind统计,本轮超长牛市中,5010只美股中2600多只翻了一倍,占比过半;近500只个股涨幅超过10倍。

2从行业市值增幅来看,房地产、可选消费、信息技术、金融位列前茅,分别达到1040%、900%、704%和660%;电信、能源、日用消费品、公用事业上涨不到300%。

③回顾过去10年美股的增长,泡沫一般需要两个条件。一是经济基本面好,企业利润和基本面优秀;第二,流动性在数量和价格上都保持宽松。

4本轮美国股市多头呈现三大特征:

1)历史上最长的双键。金融危机爆发十年后,全球央行降息700多次,释放QE超过12万亿元。全球利率降至近百年来的最低水平。超宽松的货币环境成功抑制了债务违约和通缩,催化了历史上最长的双债券。

2)美国经济持续好转,上市公司基本面表现强劲,是支撑美股牛市的基石。第二季度,美国国内生产总值增长率达到四年来的最高水平,标准普尔500指数公司利润连续两个季度同比增长近25%。减税和制造业振兴计划刺激海外资本回流美国。

3)股票回购也是美股上涨的重要动力。2018年,美股回购金额预计达到1万亿美元,同比增长46%。

2.美国国债收益率曲线平缓是否预示着“扁平化诅咒”?

但与美股10年牛市预测的经济繁荣相比,美国国债收益率曲线越来越平缓,说明美国债券市场投资者对“扁平化诅咒”感到担忧。

美国国债10Y-2Y期溢价从2014年的280个基点持续降低到20bp左右,仅次于2008年全球金融危机爆发前的2006年水平,距离曲线反转仅一步之遥。收益率曲线过于平坦甚至上下颠倒,被许多投资者视为经济衰退的先兆,甚至是股市崩盘的主要信号。

在历史周期中,颠倒的美国债券收益率曲线一再预示着美国经济的衰退。2007年,美国在2006年最后一轮美国债务10Y-2Y期限溢价倒挂后不久发生次贷危机,全球经济和金融市场暴跌。随着当前美国债券收益率曲线再次逼近2007年低点的拉平,市场担忧和恐慌明显加剧。

美国债券收益率曲线过于平缓是否一定预示着美股将大幅下跌?我们不这么认为。

(1)从美股和债券的历史表现来看,平曲线甚至轻微的倒挂曲线并不一定表示股市大跌。自1980年以来,美国债券收益率曲线已经上下颠倒了五次,分别是1980年、1990年、1998年、2000年和2006年。然而,只有在2000年和2006年的曲线颠倒之后,股市才遭受崩盘。在1980-1998年,债券曲线的倒挂并没有对股市产生重大影响,但股市出现了大幅上涨。特别是,

(1)1980年9月至1981年9月,美国国债的10Y-2Y期溢价持续倒挂,甚至一度超过150个基点,但实际上在随后的两年中,美股迎来了强劲的上涨,道琼斯指数从1981年底至1983年底上涨了25%,而标准普尔500指数和纳斯达克指数上涨了30%以上。

②1990年3月,美国国债10Y-2Y小幅倒挂约2-15bp。之后的三个月股市暴涨10%,暴跌20%。然而,如果延长1-2年,美股的下跌在不到一年的时间里恢复,并在1992年初达到新高。

③1998年7月,美债10Y-2Y期溢价暂时倒挂约5bp,但对股市几乎没有影响。1999年7月,美国三大股指涨幅均超过20%。

(2)目前美国企业的信贷融资环境仍处于历史上最宽松时期,短期利率上调对企业财务成本和利润的影响较弱。从倒挂收益率曲线对企业融资的影响来看,美国银行BBB级企业的调整利差自2008年以来仍处于相对较低的水平,芝加哥联邦储备银行(Chicago Fed)发布的全国财务状况指数也处于较低水平,表明企业融资仍处于宽松环境。金融市场利率上调并没有显著影响企业融资成本,但企业利润的传递更加缓慢。

这意味着短期利率的上升并没有导致企业融资环境的急剧收缩,但较低的长期利率可以增强股票资产的吸引力。在这一轮加息周期中,美联储一直是“曲线后”而不是“曲线外”,加息步伐滞后于经济复苏速度,对企业和股市相对有利。

(3)长期量化宽松和低利率后,美国股票和债券价格的跷跷板效应(或负相关)被大大削弱。事实上,在2008年至2016年的量化宽松期间,股票和债券价格呈现出双多头的正相关关系。但从2018年开始,虽然美股债市的表现有所分化,但似乎负相关已经大大减弱。除非美债利率快速上升,否则可能对美股强势牛市影响不大。

这背后的原因是,经过几年的量化宽松,债券利率水平整体处于历史低位,这意味着一旦股票未来大幅下跌,债券资产很可能会在最需要规避风险和分散风险的时候失败。这是因为债券利率的下跌空间实际上相对有限,难以为风险资产的下跌提供足够的套期保值和保护空间,无法充分分散资产风险,导致股票和债券的负相关性整体减弱。

(4)从美股估值来看,目前无疑处于高位,相对于债券越来越贵,但并没有倒挂。我们通过S&P 500和道琼斯工业平均指数与10Y美国债券的市盈率之差来衡量美国股票和债券的相对价值。数据标准化后可以看到,两者的差值现在还不到标准差的1.5倍,处于历史的极端水平,股票相对于债券非常昂贵。

但从绝对收益比较来看,目前P&P 500和道琼斯PE分别为23.2倍和22.7倍,市盈率倒数分别为4.3%和4.4%,仍明显高于目前10Y美国债券收益率2.8-2.9%,这意味着股票资产整体收益率仍高于债券,这也是美股持续牛市的重要原因。

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